资产管理信托管理办法解读与思考

01

第一章：总则

第一条：立法目的和依据

对照解读：vs. 《资管新规》（《指导意见》）： 这是最重要的"依据"。本条明确将《资管新规》列为上位法，意味着资产管理信托被正式、彻底地纳入了全国统一的"大资管"监管框架。《资管新规》是"宪法"，本《办法》是信托行业的"专项法律"。

vs. 《信托公司管理办法》： 《信托公司管理办法》是管 "公司"的（即"信托公司"这个机构本身），它划定了"三分类"业务（资产管理、资产服务、公益慈善）。而本《办法》是管"业务"的（即"资产管理信托"这一类具体业务）。二者是"机构监管"和"业务监管"的关系，相互配套。

第二条：资产管理信托的定义

条款解读： 这是本《办法》的"管辖边界"。 划重点："集合"：排除了"单一资金信托"。（单一资金信托过去是"通道"业务的重灾区，现在它被划到了"资产服务信托"的范畴里另行监管）。 "两个以上"：再次确认了"集合"的属性。 "自益型信托"：明确了"委托人=受益人=投资者"，这是"资管产品"的根本特征，区别于"他益信托"（如家族信托）。

对照解读：vs. 《信托公司管理办法》： 再次呼应"三分类"。《信托公司管理办法》只给出了"资产管理信托"这个名字，而本条则首次在法规层面给出了它清晰、明确、可操作的法律定义，填补了空白。

需要思考之处：资产管理信托与资产服务信托之间的边界在哪里？例如"服务信托"里的钱，就只能趴在账上吗？以家族信托为例：家族信托是典型的"资产服务信托"。委托人（富一代）把钱放进来，目的是为了财富传承和风险隔离。边界模糊点：这笔钱（信托财产）总不能放着贬值吧？它当然有投资需求。

现在的做法（灰色地带）：委托人保留投资决策权：信托公司只当"通道"，委托人自己（或他找的投顾）来发指令，信托公司去执行。这在法律上是"服务信托"。

信托公司外聘投顾：信托公司把投资决策权"外包"给一家券商或私募。

嵌套资管信托：服务信托（母信托）再去购买信托公司自己发行的资管信托（子信托）。

结论："服务信托"为了实现财产的保值增值，必然会产生"投资"需求。这导致它在结构上必须去"链接"一个行使投资决策权的主体，这个边界是通过复杂的合同结构来强行划分的。

监管的出发点不是为了法理的清晰，而是为了监管的便利和风险的切割。

监管真正想做的是：把"有风险"的圈起来：把所有涉及"主动投资决策"、尤其是涉及"非标资产"和"融资"的业务，全部装进"资产管理信托"这个盒子里。然后用《资管新规》这把最严的锁把它锁死（严控规模、严控风险）。

把"想鼓励"的放出来：把家族信托、ABS、预付金管理等"服务民生"和"服务实体经济"的业务，划到"资产服务信托"里，让它们不受《资管新规》的束缚，给它们松绑。

边界就是那条"隔离带"：监管最怕的就是，信托公司打着"服务信托"的旗号，干着"资管信托"的活儿，以此来规避《资管新规》的监管（即"监管套利"）。

第三条：信托财产的独立性

条款解读： 这是信托制度的灵魂条款，也是"打破刚兑"的法律基石。"不构成负债"：明确了信托是"资产管理"关系，不是"存贷款"的债权债务关系。"不属固有财产"：实现了风险隔离。信托公司倒闭了，这笔钱也不属于清算财产。"以信托财产为限"：投资亏了，只要信托公司没犯错（已履职尽责），那就只能用剩余的财产来清算，信托公司不用掏"固有财产"来赔。

对照解读：vs. 《资管新规》： 《资管新规》的核心是"打破刚性兑付"。而本条就是"打破刚兑"在信托法理上的"B面"。正因为财产是独立的、风险是隔离的，所以信托公司才"可以"不刚兑。

vs. 《信托公司管理办法》： 本条与《信托公司管理办法》中关于"信托财产与固有财产分别管理"的原则一脉相承，但本条的表述更"资管化"，直接将"履职尽责"与"损失承担"挂钩，法律责任更清晰。

第四条：受托人的信义义务

条款解读： 这是"硬币的另一面"。第三条说了信托公司"不负责刚兑"，第四条马上跟上："但你必须负责任！" "诚实、信用、谨慎、有效管理"就是著名的"信义义务"。这是监管追究信托公司责任的"尚方宝剑"。你虽然不保收益，但你要是被发现在管理中"不诚实"（如利益输送）、"不谨慎"（如风控SOP缺失）、"不有效"（如投研能力拉胯），你依然要承担赔偿责任。

对照解读：vs. 《资管新规》： 这就是《资管新规》"卖者尽责、买者自负"中"卖者尽责"的具体体现。《资管新规》定下了"尽责"的原则，本条则将其上升到《信托法》层面的"信义义务"。

vs. 《信托公司管理办法》： 《信托公司管理办法》强调信托公司要"回归受托人定位"，本条就是对"受托人"核心职责的重申。这为"主动管理"（而非通道）提供了法理依据。

02

第二章：信托产品的设立、变更、终止

第八条：(合格投资者标准)

条款解读:

场景： 客户张总（身家200万）想买一款信托。过去： 信托经理（为了业绩）："张总，差一点没事，我帮您'包装'一下，您签个字就行。"现在 (第八条)： 信托经理（看着"300万/500万/40万+2年经验"的硬杠杠）："张总，对不起，您不是'合格投资者'。这不是我说了算，这是《办法》第八条说了算。"

对照解读：vs. 《资管新规》： 100%复刻。

第九条：(投资者集中度)

条款解读 :

场景： 一家大型机构（如银行理财子公司）看中一个城投非标项目，想单独出资5个亿，找一家信托公司设立一个产品，自己100%认购。

过去： 这就是"定制信托" 。机构可以100%（或99%）出资，信托公司基本不承担主动管理职责，只是充当一个"通道"角色 。或者，出资机构A（占大头）和融资方B（占100万小头）共同成立一个信托，A机构实际上掌握了全部话语权 。

现在 (第九条)： 该行为被禁止。第九条规定，"单个投资者"投资不得高于 50% ；"单个机构投资者及其关联方"投资合计不得高于 80% 。这意味着，这家银行理财子最多只能出资80%（4个亿），信托公司 必须再去找一个或多个与该理财子 无关联的投资者，凑齐剩下的20%（1个亿）。

核心： 旨在"限制信托公司为特定机构投资者定制信托产品" 。通过强制引入多个无关联的投资者，防止单一机构集中度过高、掌握绝对话语权，从而倒逼信托公司回归"主动管理职责"，而不是沦为"通道" 。

问题点： 这一规定对城投非标等资产影响巨大 。在实际业务中，大型非标项目（如地产、基础设施）的资金需求量大、条款复杂，要找到两个或两个以上"风控尺度、投资要求、放款时效" 完全一致的大型机构投资者来"拼单"，操作难度极大。

需要思考之处： 分析认为，这种"一刀切"的比例限制，在打击"通道"的同时，也扼杀了机构投资者正常的、合理的"定制化资产配置"需求。对于信托公司而言，为非标项目去协调多个不同诉求的大型机构投资者，其难度和成本"非常大" 。此外，该条款对"关联方"的界定仍存模糊，比如"同一管理人管理的多只资管产品"是否就构成"关联方"，这一点尚待监管明确，但对业务模式影响巨大 。

第十条：(穿透核查)

条款解读 :

场景： 一家机构想绕开"单个信托产品投资者不超过200人"的限制 。

过去： 机构设立一个"母信托"，然后再设立5个"子信托"，每个"子信托"都找200人，然后5个"子信托"再全部投资于那只"母信托"。这就是典型的"套娃"，表面上每个产品都"合规"，但实际上最终的"母信托"汇集了1000个投资者。

现在 (第十条)： 该条款精准打击了这种"信托投信托"（TOT）的套娃模式 。规定如果上层信托（子信托）投资下层信托（母信托）的金额超过了上层信托规模的 25% ，那么下层信托（母信托）就 必须穿透，把上层信托的投资者"合并计算" ，总数依然不能超过200人。

核心： 旨在严格约束TOT模式，防止通过"信托套娃"的方式变相规避200人的人数限制 。

问题点： 监管的"靶心"只瞄准了"信托投信托"这一种套娃形式。对于银行理财、券商资管等投资信托产品，暂时不需要合并计算，同时只需要实际投资者类型和资金来源情况审查告知即可，是否可以类型化告知，而不需要告知细节？

需要思考之处： 分析师指出，该条款存在一个明显的监管漏洞。它并未明确如果投资者是"以合伙企业等非法人形式" 汇集多数投资者的资金来投资信托产品，信托公司是否也需要穿透核查并合并计算投资者人数 。相比之下，证监会体系的法规（如《私募投资基金监督管理暂行办法》）已明确堵上了"合伙企业"这个漏洞 。这种监管规则的不一致，为市场通过其他马甲（如合伙企业）绕开200人限制留下了"后门"。

第十一条：(产品分类与最低投资门槛)

条款解读 :

场景： 一位投资者王总，家庭金融资产有500万，完全符合第八条规定的"合格投资者"标准 。他出于分散风险的考虑，想先拿出35万投一个"混合类"的信托产品试水。

过去： 在旧的《集合资金信托计划管理办法》下，合格投资者的标准比较混乱 。但只要王总被认定为合格投资者（例如家庭金融资产超过100万），他具体投多少钱（只要超过某个基础门槛），并没有按产品风险进行严格的差异化限制。他投35万买个产品在操作上是可能的。

现在 (第十一条)： 不行。王总虽然通过了第八条的"身份门槛"，但第十一条又设置了第二道"投资门槛" 。他要买的"混合类信托产品"，最低投资金额必须是40万 。他只投35万，没达标，信托公司不能卖给他。

核心： 这是在第八条"合格投资者"标准之上，又加了一道"锁"。监管试图通过设置差异化的最低投资金额（固收30万、混合40万、权益/非标100万），来对投资者的风险承受能力进行"二次筛选"。逻辑是：你敢不敢拿出100万去投高风险的权益类产品？不敢？那就说明你还没准备好承担这个风险。

问题点： 这种"以投资额度"反推"风险承受能力"的逻辑是僵化且粗暴的。

需要思考之处：逻辑矛盾与重复设限： 第八条已经通过资产/收入标准（如500万金融资产） 确认了王总是合格投资者，但第十一条又用"最低投资额"来重复筛选。一个有500万资产的合格投资者，完全有能力只拿出35万（低于40万门槛）去试水一个混合类产品，这是他合理的资产配置和分散风险的需求，但这种合理需求被禁止了。

阻碍分散投资： 该规定实质上阻碍了高净值客户进行"小额、分散化"的信托投资。如果一个客户想同时配置固收、混合、权益三类信托产品，他至少需要准备 30万 + 40万 + 100万 = 170万元。这种高门槛，与资产管理"分散投资"的理念背道而驰，变相鼓励投资者"All in" 单一产品，反而增加了集中度风险。

第十二条至第十八条：(信托文件"全家桶六件套")

条款解读:

场景： 投资者李总买完产品"爆雷"了，跑来"维权"。

过去（扯皮）： 李总："你们的信托经理当初可没跟我说有这么大风险！"

现在 (第12-18条)： 信托公司法务部（亮出"六件套"）："李总，这是您签的《风险申明书》（第13条），白纸黑字写了'不保本'。""这是您签的《投资者承诺书》（第14条），您自己承诺了'风险自担'。""这是我们和您共同确认的《销售规范性确认书》（第15条），我们确认已尽责、已匹配、没承诺保本。""这是《信托合同》（第17条），第十八条的'置顶'风险提示，您也签字了。"

对照解读:vs. 《资管新规》： 这是对"卖者尽责、买者自负"的 终极"文书化"。

核心： 监管把"打破刚兑"这件事，通过一套"比人寿保险合同还复杂"的签字流程，彻底"焊死"了。签了，就代表你认了。

第十九条：产品端的"责任上锁"

条款解读 :

场景： 信托公司想新发一个产品，投资方向是风险较高的未上市股权。

过去： 信托公司可能随意将这个产品包装成"稳健型"或"收益型"，或者干脆不做风险评级，销售时对客户"来者不拒"，只要有钱就卖。

现在 (第十九条)： 信托公司必须在产品设立前就进行尽职调查和风险评估 。必须"按照风险收益相匹配的原则，确定信托产品的风险等级" 。比如这个股权产品，很可能必须评为R4或R5（高风险）。并且， 必须"为每个信托产品确定适合销售的投资者范围" 。

核心： 确保信托公司在产品"出生"前，就给它贴上清晰的"风险标签"，并想好"这东西到底适合卖给谁"。这是从源头上落实"卖者尽责"的第一步，防止信托公司自己"稀里糊涂"就拿产品去卖。

问题点： "风险收益相匹配的原则"在实际操作中，尤其对于非标资产和未上市股权，缺乏统一、客观的量化标准。

需要思考之处： 这给予了信托公司主观判断的空间。如果信托公司为了让产品好卖，故意"低评"产品的风险等级（比如把高风险的R5评成R3），监管机构难以在事前进行有效甄别和统一定价，导致这一条规定的防护作用在源头上被削弱。

第二十条：(投资者风险匹配与销售限制)

条款解读 :

场景： 一位刚退休的阿姨（自然人投资者），风险承受能力被评估为"稳健型"（R3）。她看中了第十九条里那个被评为"高风险"（R5）的股权产品，因为预期收益高。

过去： 销售人员为了业绩，会极力淡化风险，拿出"刚兑"的话术，诱导阿姨签字，最终把R5的产品卖给了R3的客户，完成"错配"销售。

现在 (第二十条)： 监管进行了"强匹配"限制。信托公司或代销机构"应当...向自然人投资者销售风险等级 等于或者低于其风险承受能力等级的信托产品" 。这意味着，R3的阿姨， 最多只能买R3的产品，那个R5的产品被"禁止销售"给她。

核心： 把第十九条的产品"风险标签"和第二十条的客户"风险标签"进行 强制匹配。这是监管"按着信托公司的头"去保护（尤其是C端）投资者，是防止"错配"销售的最重要防线。

问题点： 投资者的"风险承受能力评估"问卷，在实际销售中极易"流于形式"。

需要思考之处： 如果R3的阿姨铁了心要买那个R5的产品，销售人员很可能会"引导"阿姨重新填写评估问卷，多次测评直到结果变为R5为止，导致评估"失真"，这一"强匹配"规定也就被架空了。此外，该条款只针对"自然人投资者"，对于非专业投资者中的"机构投资者"，本条未做强制的"强匹配"要求，留下了一个监管口子。

第二十一条：(销售确认与知情同意)

条款解读 :

场景： 投资者（比如那位阿姨）在听完销售介绍后，决定购买产品，正准备掏钱签字。

过去： 销售经理拿出一沓厚厚的合同，翻到最后一页，"来，阿姨，在这儿、这儿、还有这儿签个字就行了" 。投资者可能连自己买了什么、风险在哪、谁来确认销售合规都不知道，就在一堆文件上稀里糊涂地签了名。

现在 (第二十一条)： 监管给销售行为设置了"刹车片"。信托公司或代销机构必须提示投资者"认真阅读"信托文件 。并且，必须确认投资者在掏钱（认购）之前，已经在四份关键文件上亲笔"签名、盖章"：1. 风险申明书；2. 投资者承诺书；3. 销售规范性确认书；4. 信托合同 。同时，信托公司必须用"醒目方式"标出重点内容 ，并必须给投资者提供信托合同的原件 。

核心： 这是监管对"知情同意权"的强制落实。它试图通过一套标准化的"签字流程"，建立一个法律上的"纸面证据"，证明销售机构已经履行了告知义务，且投资者是在"理论上"知情并同意所有安排（包括风险、承诺和销售合规性）之后才掏钱的。

问题点： 监管可以强制"签字"的动作，但无法强制"阅读"和"理解"的过程。

需要思考之处： 这一条款在实践中很容易异化为销售机构的"免责盾牌"。销售人员仍然可以引导投资者"走流程"，说"这些都是监管要求的标准文件，您在这几个地方签字就代表您确认过了"，从而迅速完成签字。只要凑齐了这四份签名，未来一旦发生纠纷，投资者将很难举证自己"未被充分告知"或"被误导"，因为他自己的白纸黑字签名（尤其是那份《销售规范性确认书》）反过来证明了销售过程是"合规"的。

第二十二条：(受托人报酬)

条款解读 :

场景： 信托产品赚了1000万。

过去（乱收费）： 信托公司可能设一个很低的基准，然后提走"超额"的80%。或者，它把"管理费"付给一个"啥也没干"的"第三方咨询公司"（可能是"小金库"）。

现在 (第二十二条)：业绩报酬，最多只能提"超额收益"的60%。"不得向未提供实质服务的第三方支付费用"。

核心： 确保信托公司"凭本事吃饭"（靠固定报酬+合理业绩），而不是靠"财务戏法"从信托财产里"揩油"。

问题点： 业绩报酬应当从"退出资金或者清算资金中提取" 。这意味着信托产品在"分红时"不可以提取业绩报酬 。

需要思考之处： 如果信托产品期限很长且业绩一直很好，投资者可能极少赎回，这将导致信托公司"迟迟无法'兑现'其'业务收入'" ，这比证监会的规则更严格 。

作为对比，证监会体系下的规则是允许在分红时提取的：《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》第四十一条 ...... 业绩报酬应当从分红资金、退出资金或清算资金中提取，从分红资金中提取业绩报酬的频率不得超过每6个月一次。业绩报酬的提取比例不得超过计提基准以上投资收益的60% 。

另有待明确点： 征求意见稿未给出明确答案，这个严格的提取规则是否也适用于信托公司支付给"投资顾问"的业绩报酬？

第二十六条：(信托单位转让)

条款解读:

场景： 李总（合格投资者）急用钱，想把自己100万的"非标"信托份额，转卖给邻居王大妈。

过去： 也许能通过"私下协议"转让，王大妈（不合格）接盘，变相突破"合规"底线。

现在 (第二十六条)：李总必须通过"信托公司"办理转让。信托公司必须（依法）对"王大妈"进行"再安检"（合格投资者身份、风险承受力）。王大妈必须重新签一遍"六件套"（第12条）。（王大妈不合格）转让失败。

对照解读:它打击利用"二手转让"变相突破"200人"和"合格投资者"底线的行为。

第二十七条：(终止与清算)

条款解读:

场景： 产品到期"爆雷"，100万本金只剩70万。

过去（刚兑）： 投资者"闹事"，信托公司（为了声誉）可能用自己"固有财产"（公司的钱）或者"发新产品"（资金池）来"垫付"那30万。

现在 (第二十七条)：信托公司出"清算报告"：明明白白告诉你，只剩70万。 第二款明确规定： "不得...垫付...本金或者...收益"。

核心： "清算就是清算"。还剩多少，就分多少。信托公司"可以"不清算，但"不准"垫付。

03

第三章：运营管理（第28条 - 第74条）

第一节：管理体系和管理制度 (第28条 - 第33条)

这是对信托公司"后台"的要求，是"主动管理"的"地基"。

第二十九条：(部门、人员、考核)

条款解读:

场景： 某信托公司过去一个"信托经理"同时挂名100个"通道"产品。过去（不担责）： 产品爆雷了，经理说："我就是个盖章的，管不过来。"现在 (第二十九条)： 监管要求"每个信托产品至少配备一名信托经理"，并建立"考核评价、问责"制度。

核心： 监管要确保每个产品都有一个"活人"在管，出了事，监管知道该抓谁（去问责）。这是"主动管理"在人事上的"最小单位"。

第三十条：(财产分离)

条款解读:

场景： 信托公司A产品爆雷，没钱兑付。

过去（资金池）： 经理（偷偷地）从B产品的账户里"借"点钱，或者从信托公司"固有财产"（自己的钱）里"借"点钱，先把A产品兑付了。

现在 (第三十条)： "资产管理信托业务与固有业务相分离"、"不同信托产品财产之间相分离"、"建立单独的会计账户分别核算"。

核心： 每一分钱都必须"贴标签"。A产品的钱就是A的，B产品的钱就是B的。A爆雷了，绝对不准（在操作上）动B的钱。这是"打破刚兑"和"净值化"的操作前提。

第三十一条：(净值管理体系)

条款解读:

场景： 某"非标"产品底层资产（比如一个地产项目）已经"黄"了，公允价值只剩30%。过去： 信托经理（为了不爆雷）依然按"预期收益/成本法"估值，净值曲线"稳如死狗"，投资者还以为在赚钱。

现在 (第三十一条)： "不得脱离基础资产的实际收益水平和风险因素影响进行分离定价"。

对照解读:vs. 《资管新规》： "净值化管理"的执行条款。它打击什么？ 打击信托公司通过"估值戏法"来"掩盖风险"、"维持刚兑"的行为。

核心： 你必须"实事求是"。底层资产烂了，净值就必须（依法）立刻跌下去，不准"装死"。

第三十二条：(非标+自然人的外部审计)

条款解读:

场景： 监管担心"第三十一条"信托公司 "不自觉"，怎么办？

现在 (第三十二条)： 监管说："我信不过你（信托公司），我信会计师。"

触发条件： 只要你的产品 1. 投了"非标"； 2. 卖给了"自然人"（散户）。

执行动作： 必须至少每年一次，请"外部审计"（会计师事务所）来审你的"净值生成"。

核心： 非标资产没有市价，信托公司最容易"做假账"（第三十一条）。现在，监管直接引入 "第三方"（审计）来揭开这个"黑箱"。这 极大增加 了"非标"产品的 运营成本和合规压力，倒逼信托公司"少干非标"。

问题是：新规的净值化管理要求源于"资管新规"，但"资管新规"原文允许对符合条件的资产使用"摊余成本法"：《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（"资管新规"）十八、金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理...... 金融资产坚持公允价值计量原则，鼓励使用市值计量。符合以下条件之一的，可按照企业会计准则以 摊余成本进行计量： （一）资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产以收取合同现金流量为目的并持有到期。 （二）资产管理产品为封闭式产品，且所投金融资产暂不具备活跃交易市场，或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值 。

非标资产很难公允定价，"外部审计是否能达到确保净值反映非标资产公允价值的实际效果，也是有疑问的" 。建议：监管部门应首先"对非标信托产品如何进行估值给出进一步的指导意见" ，否则审计可能流于形式，而审计费最终还是由投资者承担。

第二节：信托产品的销售

第三十五条：(代理销售机构)

条款解读 :

场景： 某"网红"理财博主（有千万粉丝），或某"第三方财富管理"公司（未持牌），想帮信托公司卖产品，拿高额返佣。

过去（群魔乱舞）： 谁都能卖。博主一篇"软文"就能忽悠几千万。

现在 (第三十五条)： "任何其他机构和自然人不得代理销售...不得...变相开展..."。能卖的只有"持牌"的：其他信托公司、商业银行、理财公司、保险、券商等。

核心： 监管要确保"卖"的人，是"知根知底、跑得了和尚跑不了庙"的"持牌金融机构"。出了事，监管知道去罚谁。这从源头上切断了"销售乱象"。

直接影响： 这意味着"三方财富别卖了" ，也包括"蚂蚁基金、腾安基金等第三方平台" 和其他"互联网理财平台" ，它们的信托产品销售或展示服务将受到严格限制。

第三十六条：(销售渠道 与 "双录")

条款解读:

场景： 客户经理（在微信里）跟张总说："张总，这款产品我叔叔也买了，绝对保本，放心！"

过去（口说无凭）： 爆雷了。张总："你明明说保本！" 经理："我没说过。" —— 扯皮。

现在 (第三十六条)：销售必须在"营业场所"或"自有电子渠道"（官网/APP），不准在微信朋友圈卖。卖给自然人，必须"录音录像"（"双录"）。

核心： "双录"是"防扯皮"的终极武器。监管的意思是："没录下来的话，一概不算数"。这逼着销售经理在"镜头"前，必须（也只敢）照着"合规话术"念稿子。

第三十七条：(销售人员考核)

条款解读:

场景： 某信托销售A，为了完成当月1000万的业绩（拿高额提成），把一个R5（高风险）的权益产品，硬卖给了一个R1（保守型）的退休张大爷。

过去（业绩为王）： 公司只看A卖了多少钱，A拿钱走人。张大爷血本无归。

现在 (第三十七条)： "不得对销售人员采用以销售业绩作为单一考核...指标..."。

对照解读:它打击什么？ 打击"唯业绩论"的 "狼性"销售文化。

核心： 监管强制信托公司在考核销售时，必须把"客户投诉情况"、"误导销售"、"合规"等指标放进KPI。这等于给"狼"套上了"合规的项圈"。

第四十条：(销售"十不准")

条款解读 :

场景： 一名信托销售人员，为了冲业绩，想要尽快把一款新产品卖出去。

过去： 这名销售会发"朋友圈"或"公众号"（即"自媒体"）大肆宣传 ；口头承诺"放心，这个产品保本，预期收益8%"（即"承诺最低收益"） ；拿一个虚高的、不知怎么算的"业绩比较基准"来吸引眼球 ；夸大公司过去的辉煌业绩 ；并且在客户风险测评不达标时，"手把手"教客户修改答案，甚至直接"代替投资者签署" ，最终把一个R5的产品卖给了R3的客户 。

现在 (第四十条)： 上述所有行为都被明确列为"禁止"。第四十条是一张详尽的 "销售负面清单" 。它禁止了从"承诺保本" 、"公开宣传" 、"预测业绩" 、"夸大业绩" ，到"误导销售" 、"拆分份额" 、"代签合同" 的几乎所有常见违规操作。

核心： 旨在彻底堵死销售人员在销售环节中所有"打擦边球"和"耍花招"的空间。它试图通过一份"天罗地网"式的禁令，强制销售行为回归"私募"、"合规"、"诚信"的本质，把"卖者尽责"落实到销售人员的每一句话上。

问题点： 第二项（二）中关于"公开营销宣传"的界定，在数字时代显得 过于"一刀切"，可能与第三十五条的规定产生叠加效应，扼杀正常的数字渠道。

需要思考之处： 第（二）款禁止"通过...互联网...自媒体等方式进行公开营销宣传" 。这条禁令的本意是好的（防止私募产品公募化），但在实际执行中可能"错杀"合规行为。

"自媒体"的定义模糊： 信托公司的"官方微信公众号"算不算"自媒体"？如果算，它是否连向已认证的合格投资者发布产品信息（非公开推介）都不可以？

扼杀合规的数字渠道： 结合第三十五条"任何其他机构...不得...展示、介绍、比较...信托产品"的规定 ，这条禁令可能导致信托公司无法使用任何互联网渠道（包括自己的官网、APP、或官方公众号）对其私域流量（即已认证的合格投资者）进行高效、合规的信息展示和服务。

第三节：信托产品的财产托管

第四十一条：(强制独立托管)

条款解读:

场景： 某信托公司募集了10个亿。

过去： 信托公司为了"方便"，就把钱存在自己公司的银行账户里，和"固有财产"（公司的钱）混在一起。

现在 (第四十一条)： "应当选择...商业银行独立托管"、"托管账户应当为信托财产专户"。

核心： 1. 防挪用：钱在"独立"的银行手里，信托公司不能"随手"拿去干别的（比如发工资、买大楼）。 2. 防传染：万一信托公司自己"倒闭"了（固有财产破产），这10个亿（信托财产）因为是"独立"的，不会被法院冻结，完美实现了"风险隔离"。

第四十三条：(托管人的"监督"职责)

条款解读:

场景： A信托公司（管账的）向B银行（管钱的托管行）下达一个"奇葩"指令："把这5个亿转到一个'香港马会'的账户上。"（明显违规投资）

过去（弱托管）： B银行："A信托是我的大客户，他叫我转，我就转。我只是个'管钱的'，不是'管事儿的'。"

现在 (第四十三条 (六))： B银行（托管行）必须（依法）："拒绝执行"！"立即以书面形式通知"A信托去纠正。"并向国家金融监督管理总局派出机构报告"（"打小报告"/ "吹哨"）。

核心： 这一条把托管银行从一个"被动的记账员"变成了"主动的监督员"（甚至是"半个警察"）。监管给银行"上发条"，让银行有义务、有责任去"拦住"信托公司的违规行为。这等于给信托公司的投资又加了一道"合规复核"。

第四节：信托产品的投资管理

第四十六条 (非标准化资产)

条款解读 :

场景： 一家信托公司设立一个产品，准备（1）直接贷款给一个地产项目（非标债权）；（2）投资一个私募股权基金（该基金再去投非标股权）。

过去： （1）对于直接贷款，信托公司在合同里可能只模糊地写"投资于XX项目"，投资者根本不知道钱具体用在哪，风险多大 。 (2) 对于投资PE基金，信托公司更是"一推了之"，只告诉投资者"本产品投向了XX基金"，至于那个基金底层投了什么，信托公司既不关心，也不披露。

现在：直接投资（场景1）： 监管要求"应当披露非标准化资产类型、比例、期限、风险特征以及信托资金使用方情况" 。等于把"非标"扒光了给投资者看。

嵌套投资（场景2）： 监管要求"信托公司应当穿透识别非标准化资产并向投资者披露" 。这意味着信托公司（作为LP）必须"戳穿"那只PE基金（GP），搞清楚它底层的非标资产，然后再披露给自己的投资者。

防止"小灶"： 该条还规定，封闭式产品里的非标资产如果部分到期了，可以清算分配，但必须"公平对待投资者，不得允许投资者提前退出或者变相提前退出" 。这堵死了信托公司私下"开小灶"，让关系户先跑的可能。

核心： 旨在实现"非标资产的彻底透明化"和"退出公平化"。无论是直接投还是嵌套投，都必须穿透到底层，让投资者明明白白。同时，堵住封闭式产品"提前跑路"的不公平漏洞。

第四十七条：(产品嵌套)

条款解读 :

场景： 一家信托公司想设立一个QDLP产品（跨境投资），作为"联接基金"，去投资一支"境外的主基金"。

过去： 资管新规出台前，各种产品"套娃"三四层，风险被层层掩盖。资管新规统一规定"最多嵌套一层"（即"资管产品可以再投资一层资产管理产品"） 。但证监会在后续的业务口径（如《〈资管细则〉适用相关问题解答（一）》）中打了"补丁"，明确了像QDII、QDLP这类跨境业务，在投资境外资管产品时，可以豁免计算一层嵌套 。

现在 (第四十七条)： 该条款重申了资管新规"最多嵌套一层"的规定 。即，信托产品（第一层）可以投资一个资管产品（第二层），但被投的那个资管产品（第二层）"不得再投资除公募证券投资基金以外的资产管理产品" 。

核心： 严格执行资管新规，统一嵌套标准，防止风险通过多层嵌套被隐藏和放大。

问题点： 该条款在"抄作业"时， 只抄了资管新规的"主规则"，却漏掉了证监会的"豁免补丁"。

需要思考之处： 该条款"未明确提及"对QDII、QDLP、QDIE等跨境业务的境外投资豁免计算嵌套层级 。这导致了一个巨大的业务冲突：如果信托公司（第一层）作为QDLP联接基金去投境外的境外主基金（第二层），将导致该母基金无法再投资（公募基金除外），这在业务上是荒谬的。这种监管规则上的"疏漏"，将导致私募FOF基金或QDLP联接基金， "可能无法再接受资产管理信托的认购"，对跨境资管和FOF业务是一个重大挑战 。

第四十八条 (投资集中度)

条款解读 :

场景： 某10亿的信托产品，信托经理"特别看好"A公司的股票（或非标项目）。

过去： 经理"梭哈"了！10个亿全投给了A公司。

现在 (第四十八条)："单个信托产品投资于 同一资产的...不得超过... 百分之二十五（25%）。"（银行存款、国债等除外）（例外）但如果你是"土豪专享"产品（比如机构投1000万以上），可以豁免。

第四十八条：(投资集中度)

条款解读 :

场景： 一家QDLP机构（跨境投资）想设立一个"联接信托"，募集的资金100%投向自己旗下的"境外主基金"。

过去： 这种"Feeder-Master"模式（联接基金-主基金）非常常见且高效 。或者，一个信托产品可以把100%的资金都投向一个单一的非标项目（如发放信托贷款） 。

现在 (第四十八条)： 这两种行为都被禁止了。该条款规定，单个信托产品投资于"同一资产"的金额不得超过该信托产品实收信托的 25%。而这里的"同一资产"被明确定义为 也包括"同一资产管理产品" 。

核心： 这是监管强制推行 "组合投资"的核心条款 。它旨在彻底终结过去"单一非标信托"的融资模式，倒逼信托公司回归"分散投资、代客理财"的资管本源。

问题点： 该条款在打击"单一非标"的同时， 错误地"误伤"了"单一资管产品"，即TOF（Trust of Fund）/TOT模式。

需要思考之处：扼杀QDLP模式： 该规定对目前高度依赖与信托合作的QDLP试点机构而言是一个"重大挑战" 。它使得联接基金-主基金"的模式将"不再可行" 。因为联接信托现在必须再去找3个以上其他不同的基金来投资，这完全违背了其设立的初衷。

豁免条款设计缺陷： 第四十八条虽然有豁免情形，但分析指出，其中的豁免情形（3） "仅针对TOT，未涵盖TOF" 。这意味着，QDLP机构（属于TOF）无法利用这一项豁免，这显得极不合理。

逻辑混淆： 监管将"投资一个高风险、单一的非标项目"与"投资一个本身已分散投资的、规范的主基金" 混为一谈，都视为"集中度风险"。这是一种"一刀切"的管理方式，忽视了TOF模式的合理性和国际惯例。

第五十条 (关联交易)

条款解读 :

场景： 一家信托公司（受托人）管理着一个投资者的信托产品。同时，这家信托公司的"股东"（关联方）急需一笔钱，想让信托公司用这个产品里的钱来"投资"自己（即发放贷款）。

过去： 这就是典型的"自融"或"利益输送" 。信托公司把投资者的钱当成自家"提款机"，以"投资"的名义，将钱输送给自己的关联方 。至于这笔"投资"的风险多高、利率多低，投资者根本不知道，最终的损失全由投资者承担。

现在 (第五十条)： 监管对此类行为设置了极高门槛。

大原则： "不得将信托资金用于本公司关联方" 。

例外1（自己投自己）： 除非产品的资金"全部来源于股东或其关联方" 。

例外2（公开市场）： 如果是投关联方"公开发行"的股票、债券等 "标准化资产"，必须"在信托文件中事先规定"或者"事前取得投资者的同意" 。

例外3（其他方式）： 如果是"以其他方式"（如非标贷款）投向关联方，必须经过"关联交易控制委员会审议"， 并且"事前就...向投资者做出说明，并取得投资者的同意" 。

核心： 核心是严防"自融"和"利益输送"。通过极其严格的程序隔离（内部审批 + 投资者全体同意），确保信托公司不能把投资者的钱，用于为自己（或关联方）的利益服务。

第五十四条 (投资顾问)

条款解读 :

场景： 一家信托公司看中了一位刚从公募基金离职、业绩非常出色的"公奔私"明星基金经理 。这位经理刚注册了自己的私募机构6个月，团队小而精。信托公司想聘请他来做一款新产品的投资顾问。

过去： 在旧的《信托公司证券投资信托业务操作指引》下，资质要求相对较低 。信托公司完全可以聘请这家新锐私募，让其大展拳脚。

现在 (第五十四条)： 不行。该条款"大幅提高"了合作门槛 。资质"一刀切"： 担任投顾的私募机构必须"在基金业协会登记满一年" 。这位明星经理刚注册6个月，直接被"卡在门外" 。"1+3+3规则"： 如果是私募证券投资基金管理人，还必须满足："登记满1年"、"具备3年以上连续可追溯...业绩"、"...投资管理人员应当不少于3人" 。这对那些"投资团队人员较少"的小型精品私募构成了巨大挑战 。

"防通道"条款： 信托公司聘请了投顾后，不得"躺平"。条款明确要求信托公司必须"对...投资建议进行审查，亲自决策并下达交易指令"，不得让投顾"代为投资运作" 。

核心： 核心是"抬高准入门槛"和"压实主动管理"。一方面，通过"1+3+3规则"等硬性指标，确保只有规模和经验都达标的"正规军"才能当投顾 。另一方面，防止信托公司在聘请投顾后就彻底"放手"，再次沦为"通道" ，强制其必须"亲自决策"。

需要思考之处： 职责自相矛盾： 条款一方面要求投顾必须是"1+3+3"的顶配精英；另一方面又要求信托公司"亲自决策"，不得依赖投顾的指令。这逻辑上很别扭：信托公司花大价钱请来了最贵的"米其林大厨"（精英投顾），结果监管却要求信托公司（可能并不擅长炒股）必须对大厨的每道菜谱（投资建议）进行"审查"，并且必须"亲自颠勺"（下达交易指令），这既造成了严重的资源浪费，也让信托公司的主动管理变得"形式化"。

这意味着： 信托公司如果"看不懂"私募的（比如高频量化）策略，你就"不能"（不敢）去审查和决策，这个业务你就"接不了"。这倒逼信托公司必须建立自己的"投研审查"能力。

第五十六条 (通道服务"死刑")

条款解读 :

场景： 一家银行的理财子，想投资一个它按规定不能投的地产项目，或者想把投资杠杆加到监管上限的3倍。

过去： 银行理财子找到信托公司，设立一个"单一资金信托"。信托公司什么也不干，不尽调、不决策，完全听从银行理财子的指令 ，充当一个"法律通道"或"马甲"，帮理财子的资金"绕道"投向违规项目或加上违规杠杆 。信托公司旱涝保收，赚取千分之几的"通道费" 。

现在 (第五十六条)： 该条款（尤其是第四项）对这种行为下了"死刑判决"。它明确规定，信托公司"不得为...其他机构...提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务" 。这等于从法律上彻底铲除了信托公司作为"监管套利"工具的存在价值。

核心： 旨在彻底根除"监管套利" 。与第四条的"不得将管理职责让渡给其他机构" 相配合，彻底终结信托公司"躺着赚钱"的通道业务模式 ，倒逼其回归"受人之托、代人理财"的主动管理本源 。

问题点： "通道服务"与"主动管理"在实务中的界限非常模糊，特别是在与投资顾问合作时。

需要思考之处：

"一刀切"错杀合理需求： 该条款的目的是打击"规避监管"的恶意通道。但在实践中，很多机构（如外资）出于法律架构、税收筹划或准入便利的需求，必须使用信托作为一个（被动的）"载体"（SPV），这并非为了"规避"监管，而是合法的架构安排。这条"一刀切"的禁令，可能导致这些合规、合理的业务需求也因被误判为"通道"而无法开展。

"主动管理"的悖论： 该条款与第五十四条（投顾条款）结合看，制造了一个巨大的合规悖论。监管一方面要求信托公司（在第五十四条）聘请专业的投顾，另一方面又（在第五十六条）禁止其成为"通道"。那么，如果信托公司真正"主动管理"的结果，就是选择并信任意大利益最大化的专业投顾，并高度采纳其建议，这在法律上极难区分到底是"高效的主动管理"还是"变相的通道服务"。这迫使信托公司必须进行"表演式的主动管理"（如故意否决投顾的合理建议），反而牺牲了投资者的利益。

第五节：信托产品的风险管理

第五十九条：(公司级集中度风险)

条款解读 :

场景： 一家大型信托公司在过去十年里，在非标的房地产和城投领域（非标准化债权类资产）做得风生水起。同时，它的C端（自然人投资者）销售能力极强，募集了大量资金，其中70%的资金都投向了它最擅长的非标领域。

过去： 监管主要在"产品端"进行限制。对于"公司层面"的整体风险敞口，尤其是对非标资产的总体依赖度，缺乏一个强硬的、量化的天花板。这导致信托公司的业务模式高度同质化，过度依赖非标，一旦地产或城投出现系统性风险，整个公司都可能被拖垮。

现在 (第五十九条)： 监管直接在"公司层面"划下了两条红线：

"300亿"上限：一家信托公司管理的"全部信托产品"投资于"同一资产"的资金，合计不得超过300亿元。

"50%非标"上限：这是最致命的。只要一家信托公司管理的产品里"含自然人投资者"（哪怕只有一个C端客户），那么它管理的"全部信托产品"投资于"非标准化债权类资产"的资金，不得超过该公司管理的"全部信托净资产"的50% 。

核心： 这是从"微观"（产品层面）转向"宏观审慎"的监管。它不再只关心单个产品的风险，而是要强制重塑信托公司整体的"业务结构"。通过"50%非标"这条红线，倒逼所有信托公司（尤其是C端能力强的公司）"去非标、转标品"，彻底摆脱对传统融资类业务的依赖，回归"代客理财"的资管本源。

需要思考之处： "50%非标"上限的规定，在执行中可能产生"劣币驱逐良币"的效应，并打击信托服务实体经济的积极性。

"一刀切"扼杀专业优势： 这一规定是"一刀切"。它完全忽视了某些信托公司可能在非标领域（如基础设施、供应链金融）拥有极强的专业风控能力和历史业绩。这条规定并不奖励这种专业能力，反而惩罚了它，迫使这些"非标专家"必须放弃自己的核心优势，转而去和公募、券商在"标品"这个红海里竞争。

"连坐"效应打击C端业务： 该条款的设计非常奇怪，它将"含自然人投资者"作为触发"50%非标上限"的前提。这制造了一个荒谬的"连坐"激励：信托公司发展C端零售业务（这本是监管鼓励的"代客理财"方向）的积极性反而会受挫，因为它一旦服务了C端客户，就等于给自己套上了"非标不得超50%"的枷锁。

与服务实体经济相悖： 非标准化债权是信托服务实体经济（尤其是无法发债和获取银行贷款的基建、中小企业）的最重要工具。强行将"含C端客户"的信托公司非标业务"腰斩"，实质上是削弱了信托公司服务实体经济的能力，可能导致这部分合理的融资需求被"一刀切"地砍掉。

第六十一条 (流动性风险)

条款解读:

第一： "封闭式信托产品期限 不得低于九十天。"

场景： 过去信托公司搞"7天"、"30天"的"超短期"非标产品。现在： 彻底禁止。90天起步。

第二： "每个交易日开放的信托产品不得直接投资非标准化债权类资产...。"

场景： 过去信托公司搞"T+0"或"T+1"的"非标资金池"，包装成"活期理财"。现在： "死刑"。监管明确："流动性"（T+0）和"非流动性"（非标），两者不可兼得。

第三： "开放周期低于九十天的...应当主要投资于标准化债权类资产...。"

场景： 你想搞个"月度开放"的产品。解读： 可以。但你的盘子"主要"（大部分）必须是高流动性的股票和债券。

核心： 监管强制"资产和负债"的"期限"必须匹配。你想"灵活申赎"（负债端短），你就必须投"灵活变现"（资产端短）的标品。你想投"长期非标"（资产端长），你就必须是"长期封闭"（负债端长）。

第六节：信托产品的信息披露

第六十六条 (季度管理报告)

条款解读:

场景： 投资者李总投了100万，半年过去了，啥动静没有。

过去： 李总打电话问："我那钱怎么样了？" 信托经理："挺好的，稳着呢。"（一句话打发，李总啥也看不见）

现在 (第六十六条)： 信托公司必须（依法）"按季"（一个季度至少一次）给李总一份"管理报告"，白纸黑字写清楚：（三）还剩多少钱？（净资产和净值）

（四）主要有啥风险？（风险）（六）钱投到哪了？（财产运用变动）

核心： 监管强制信托公司"定期"（至少每季）"自曝"。这让投资者有了最基本的"知情权"，不再是"两眼一抹黑"。

第六十七条 (重大不利情形)

条款解读:

场景： 李总投的"非标"产品，底层的那个"地产项目"（信托资金使用方）爆雷了（比如公开债务违约）。

过去： 信托公司可以"秘密"开会，试图"展期"、"重组"或"找新钱"。他们会"拖"，拖到产品"到期日"的前一天才"图穷匕见"，告诉李总："对不起，钱没了。"

现在 (第六十七条)：监管不给你"拖"的机会。只要"（一）可能遭受重大损失"或"（三）资金使用方财务状况严重恶化"...信托公司必须（依法）在"知晓后五个工作日内"，立刻向李总（所有投资者）"自曝"："出啥事了？""有多大影响？""我们打算怎么办？"

核心： "爆雷"必须"直播"。这一条，在操作上，就是"打破刚兑"的"执行扳机"。它逼着风险立刻"出清"和"暴露"，投资者再也不能"假装"不知道了。

第七节：信托产品的受益人大会

第七十条 (开会的"扳机")

条款解读:

场景： 某"非标"产品爆雷了，信托公司（受托人）提出的"重组/展期"方案（比如"本金打7折，展期3年"）非常"坑"。

过去： 投资者（受益人） "没招"。信托公司说怎么办，就怎么办。投资者"一盘散沙"，没法集体行动。

现在 (第七十条)：监管强制规定，遇到"大事"（比如（一）"延长信托期限"或（二）"改变...运用方式"）。并且"信托文件未有事先规定"的（这是个"后门"，但我们先不管）。必须（依法）"召开受益人大会审议决定"。信托公司在"爆雷"后，不能"单方面处置"投资者的资产。

核心： 这一条把"处置权"从信托公司手里（部分地）交还给了"全体投资者"。信托公司想"展期"？对不起，你说了不算，我们（投资者）"开会投票"才算。

第七十四条 (投票的"难度")

条款解读:

场景： 常规议案（比如换个托管行）： 简单。参会人里"三分之二"通过就行。

重量级议案： "更换受托人"（炒掉信托公司）、"改变...运用方式"（比如从"投地产"改成"投股票"）、"提前终止信托合同"...

门槛 (第七十四条)： 必须"经参加大会的投资者'全体'通过"。

核心： "'全体'通过"——这在实践中"几乎不可能"。

监管的"苦心"： 监管既想给投资者"民主"（第七十条），又极度害怕投资者"乱来"（比如"非理性"地要求"立刻清算"导致"资产贱卖"）。

结论： 所以监管设了一个"几乎无法达成"的"全体通过"门槛，来防止投资者"罢免"信托公司或"改变"投资。这反而（在客观上）维护了信托公司（受托人）的"稳定性"。

04

第四章：监督管理

第七十五条 & 第七十六条 (报告义务)

条款解读:第75条：常规"报表"（非现场监管）和"重大事项"报告（"出事了赶紧说"）。

第76条：【重点】 专门针对"关联交易"的"逐笔报告"和"按季汇总"。

核心： 监管对"利益输送"（第三章第50条严禁）极度不放心，所以不光"禁止"，还要你（信托公司）"逐笔"、"按季""主动招供"。监管要用"大数据"来盯死你的"小金库"。

第七十八条 (非现场监管 和 现场检查)

条款解读:"非现场监管"：就是"巡警"看"天眼"（第75条的报表）。

"现场检查"：就是"特警"上门"突袭"。

重点关注： "适当性管理、销售管理、信息披露、风险管理..."。

解读： 监管明确告诉你，我 不光看你"报上来的"（非现场），我还会"不打招呼"地"冲进去"查你"没报的"（现场检查）。尤其是"销售"和"信披"这两个"爆雷"高发区。

第七十九条 (监管评级)

条款解读:监管每年会给信托公司打个 "分"（监管评级）。你的"分"高（比如A级）：一路绿灯，干啥都方便。

你的"分"低（比如C级）： "视情况对其资产管理信托业务进行限制"。

核心： ： 这句话的意思是，你（信托公司）要是不听话（比如"非标"压降慢了），我（监管）不一定"罚款"（第80条），但我可以**"不准"你发新产品。这比罚款还狠，直接"断你财路"。

第八十条 (行政处罚)

条款解读:

场景："打分"（79条）是"冷暴力"，"处罚"（80条）就是"热暴力"。包括罚款、停止业务、吊销牌照、处理责任人（比如"终身禁入"）。

总之，信托业的"草莽时代"，正式结束了；信托业的高质量发展时代，到来了。

The content of this article is intended to provide a general guide to the subject matter. Specialist advice should be sought about your specific circumstances.