AMC问题企业纾困的路径选择与实务解析

引言

2025年4月最新发布的《关于促进金融资产管理公司高质量发展提升监管质效的指导意见》（以下简称“《指导意见》”）提出问题企业纾困业务的主要操作要求，明确将AMC的金融救助和逆周期调节功能，从单纯的不良资产经营处置扩展到了纾困问题企业这一更广领域，提出通过过桥融资、共益债投资、夹层投资、阶段性持股等方式实施纾困。在此背景下，厘清问题企业纾困业务的内涵边界、监管政策框架及典型实践路径，对于AMC精准施策、有效防控风险具有重要实务意义。

01.问题企业纾困的内涵与框架

AMC不良资产经营主要包括收购处置、收购重组和纾困这三类，分别对应资产回收、债务修复和风险化解。其中纾困类业务侧重于提供阶段性流动性支持，通过纾困基金、共益债、过桥资金、夹层投资及破产重整等方式盘活存量资产，对产业研判能力、交易结构设计能力及退出路径规划能力提出了更高要求。《指导意见》赋予了AMC纾困业务的合规基础，为AMC运用过桥融资、共益债、夹层投资、阶段性持股等多层次工具提供了制度空间。

就内涵而言，问题企业纾困是AMC依托专业能力，对陷入债务危机、流动性困境但具备核心价值的企业，通过市场化、法治化手段实施的综合性风险化解与价值提升服务。其核心目标是以修复资产负债表、重构经营能力、优化治理结构为目标的系统化工程，并非单纯的债务清偿或资金注入。具体而言，问题企业纾困的第一层是应急救助，即针对企业资金链断裂、生产停摆等突发危机，快速注入流动性并采取临时干预措施，阻断风险外溢；第二层为资产重构，通过债务重整、非核心资产剥离、业务模式优化等手段，对企业资产负债表与运营体系实施深度改造；第三层为经营能力重建，借助治理结构完善、战略投资者引入、产业链升级等举措，重建企业市场竞争力和可持续盈利能力。

问题企业陷入困境的深层成因在于低效资产与高额债务相互强化的恶性循环。低收益资产难以生成充足现金流，流动性枯竭乃至资不抵债迫使企业依赖新增负债维持运转，而债务负担的加重又进一步挤压资产盘活空间。为打破上述恶性循环，必须同步推进权益端、资产端与负债端的操作。在权益端，通过阶段性持股、夹层资本等方式补充权益，直接压降资产负债率，修复主体信用评级，为后续债务置换、资产重组与项目盘活创造基础条件；资产端核心策略是激活存量、引入增量，通过剥离低效非核心资产以回笼资金聚焦主业，对停工或运营不善的优质资产注入资金、恢复其盈利能力等为企业经营业绩持续改善奠定有效业务基础；负债端的工作重心在于压缩规模、调整结构、压降成本、拉长期限，以修复市场信用、持续压低融资成本，AMC可以通过收购债权、展期降息、债务置换以重构期限结构，通过债转股、定向增发、夹层投资以降低资产负债率。资产负债表修复完成并不意味着纾困终结，恢复企业经营能力仍然需要通过管理团队优化、完善经营考核机制、业务方向调整、产业链协同等从治理层面避免问题企业再次陷入债务危机。

02.监管政策框架与合规指引

近期两项重要文件为AMC开展纾困业务提供了方向指引与操作依据。

一是2025年4月出台的《指导意见》。该意见从战略定位、业务创新与合规底线三方面作出部署。战略定位上，要求AMC立足自身功能定位，做优做强不良资产业务，规范有序开展问题企业纾困，探索新形势下服务化解金融和实体经济风险的模式，促进经济社会资源优化配置，服务化解中小金融机构、房地产等领域风险。模式创新上，允许AMC通过共益债投资、夹层投资、阶段性持股等方式实施纾困，聚焦问题企业有效金融需求，促进优化资产负债结构，恢复生产经营能力和偿债能力。合规底线上，强调风险可控、商业可持续，稳妥审慎开展结构化交易收购不良资产，坚持资产真实洁净转让，不得为金融机构掩盖不良、美化报表提供支持。

二是2024年11月出台的《金融资产管理公司不良资产业务管理办法》（以下简称“《不良资产管理办法》”）。《不良资产管理办法》是当前不良资产实务中影响最为直接的监管文件，其主要突破与细化体现在以下方面：

第一，收购范围大幅拓宽。《不良资产管理办法》按照实质重于形式原则，大幅拓宽了金融不良资产的收购范围，新增可收购资产包括：重组资产、其他发生信用减值的资产、已核销的账销案存资产、金融机构处置不良债权形成的资产（如司法拍卖资产、抵债资产、破产财产）、公司信用类债券及金融债券、信托计划、银行理财产品、公募基金、保险资管产品、证券公司私募资管产品、基金专户资管产品持有的贬损的对公债权或份额，以及非金融机构持有的底层资产。这一调整使AMC在纾困中能直接收购重组资产和信用减值资产，更好地满足银行等金融机构化解风险的需求。

第二，非金融机构不良资产认定标准细化。《不良资产管理办法》强调非金不良资产的真实性要求，可收购的非金融机构不良资产须包括对公债权类资产、实物资产、股权资产，且须经法院或仲裁机构确权，对公债权须处于逾期状态。未来将逐步弱化按照出让方属性判断金融不良资产或非金融不良资产的认定标准，而是按照实质重于形式原则统一不良资产认定标准。

第三，业务流程规范得到强化。尽职调查方面，《不良资产管理办法》首次明确出让方应为收购尽调提供必要条件，原则上不少于十五个工作日，改变尽调时间被随意压缩的被动局面。收购方式强调公开透明，只有在公开转让仅产生一个合格意向受让方时，才可以协议转让。资产持有期限不再设硬性要求，同时明确允许追加投资，旨在培育耐心资本，避免AMC因期限压力被迫低价抛售，也为通过增值运作提升资产价值留出了空间。

第四，处置转让与公告制度更加完善。债权转让公告渠道新增经国家金融监督管理总局认可的不良资产登记交易平台；在处置环节对国有和民营受让主体一视同仁，未经公开转让程序不得协议转让；为防范恶意逃废债，《不良资产管理办法》进一步扩大禁止受让主体范围，将债务企业的控股股东、实际控制人及其关联企业等纳入。

考虑到目前我国不良资产市场对咨询顾问、受托处置等专业化服务存在需求，金融资产管理公司可发挥其在不良资产专业知识、人才队伍和处置经验等方面的比较竞争优势，《不良资产管理办法》首次提出AMC可担任公司信用类债券受托管理人，在债券违约处置中发挥积极作用。这为AMC从重资本的持牌收购者向轻资本的专业服务商转型开辟了新的制度空间。

03.典型纾困路径与案例解析

在监管框架下，AMC已探索形成多条行之有效的纾困路径。现选取三种代表性模式，分别对应现金流激活、破产重整投资和短期流动性救助，以案例形式解析其实施要点与风险防控。

（一）资产证券化：盘活存量债权，打通资本市场融资

资产证券化的基本原理在于将AMC收购的分散、有瑕疵的不良资产重新打包成标准化资产池，以基础资产发行证券，从资本市场获得低成本资金。其交易结构通常为：原始权益人将金融债权转让给专项计划，同时担任资产服务机构负责存续期管理；计划管理人设立并管理专项计划；投资人认购资产支持证券，资金通过监管账户和托管机构完成划转。

2020年4月，浙商资产于上交所成功发行“华泰—浙商资产一期资产支持专项计划”，发行规模5亿元，期限两年，票面利率2.8%，成为交易所市场首单地方AMC不良资产证券化产品。浙商资产同时担任原始权益人、资产服务机构、差额支付承诺人、清仓回购义务人等多重角色。优先级4.75亿元（占比95%）获AAA评级，次级0.25亿元由浙商资产全额自持，提供内部信用增级。基础资产为以商业银行为前手交易方的金融债权，资产池具备抵押物足值、区域分散（集中于浙江、福建）、单笔资产占比不超过15%等特点，有效降低了集中度风险。

此后，中国长城资产管理公司也陆续发行了类似产品，包括“长城长征一号”（17.7亿元，优先级利率2.15%）和“长征二号”（23亿元，优先级利率1.87%），融资成本持续走低，反映出市场对不良资产证券化模式的认可度逐步提升。对于问题企业纾困，资产证券化的价值不仅在于融资规模，更在于将沉淀的、难以变现的债权转化为可交易的标准化资产，使沉淀现金流重新流动。随着不良资产规模扩大、资本市场成熟及AMC投行化运作能力提升，这一工具将发挥愈加重要的作用。

（二）破产重整中的产业投资人介入：以正邦科技为例

江西正邦科技股份有限公司曾为特大型农牧上市公司，2021至2022年间因生猪价格大幅下跌，两年分别亏损188.19亿元和133.87亿元，巨额亏损与高额负债的双重压力，导致正邦科技面临被强制退市、破产清算的严峻形势。纾困过程中引入猪饲料行业头部企业双胞胎集团作为产业投资人，双胞胎集团是专业从事粮食种植与贸易、饲料生产与销售、生猪养殖、生猪屠宰与深加工为一体的全产业链大型企业集团，与正邦科技具有产业发展协同性，其纾困主要采取以下两种方式：

一是共益债投资。依据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国企业破产法〉若干问题的规定（三）》第2条，破产受理后经债权人会议决议通过，或者第一次债权人会议召开前经人民法院许可，管理人或者自行管理的债务人可以为债务人继续营业而借款。但需注意，共益债的优先性具有相对性：担保债权、建设工程价款优先受偿权、商品房消费者购房款优先权等均可能优先于共益债。为防范风险，建议投资人事前与管理人、受理法院沟通确认，取得债权人会议表决通过，并争取取得优先权人放弃优先顺位的书面承诺；若存在其他担保物，可优先以该担保物为共益债提供担保；同时在投资协议中明确优先返款条款。

二是阶段性持股。根据《办法》第19条，AMC应避免长期持有债权、股权、实物类资产，制定合理的处置计划，尽快推动处置变现。为防范股权退出不畅，建议在入股协议中预设明确退出机制，如原股东或第三方回购、对赌条款、随售权等，提前规划转让路径并评估可行性。双胞胎集团的产业协同性为正邦科技的经营恢复提供了实质支撑，体现了产业投资人“赋能增值”相较于单纯财务投资的核心优势。

（三）信托贷款纾困：以苏宁易购项目为例

信托贷款适用于面临短期流动性困难但整体资产质量尚可、经营基本面未发生根本性恶化的企业。相较于资产证券化，其结构简洁、放款灵活；相较于破产重整，无需进入司法程序，对企业正常经营干扰更小，可较快弥补资金缺口。

以中信金融资产江苏分公司联合中信信托纾困苏宁易购的项目为例。该项目通过设立信托计划，由中信金融资产江苏分公司作为优先级受益人出资上限4.8亿元，苏宁易购以现金及应收债权认购劣后级份额。信托计划收购苏宁易购子公司南京融宁100%股权后，以信托贷款形式向南京融宁提供资金，用于其收购湖州苏宁、山东易达及南京鼎邦三家子公司100%股权并发放股东借款。共同债务人及担保安排强化了还款保障，苏宁易购为南京融宁提供保证担保并出具相关承诺函。

从信托贷款纾困的实施效果来看，该项目通过信托结构实现了纾困资金的定向投放与对标的项目公司的股权隔离，为资金退出设置了安全防火墙，在化解短期流动性危机的同时，避免了对企业正常经营的过度干扰。此次纾困是中信体系协同的典型案例，中信信托发挥信托制度优势进行结构设计，中信金融资产发挥主业专长投入资金并进行投后管理，中信银行提供托管服务，体现了综合性金融集团协同纾困的示范效应。从纾困成效看，苏宁易购自2020年以来首次实现全年扭亏为盈，2024年度预计归母净利润为5亿至7亿元，中信金融资产亦实现业绩大幅回暖，印证了纾困策略的有效性。但需注意，信托贷款纾困亦面临特定风险挑战：贷前阶段需对标的资产的权属状况、市场价值、现金流生成能力进行审慎评估，确保还款来源的可靠性；贷后阶段需对借款人的经营状况、财务指标、资金用途进行持续监控。本案中，信托结构设计中的股权隔离与防火墙机制为后续退出提供了相对可靠的基础，苏宁易购的保证担保及中信金融资产的主动管理也在降低该笔贷款的信用风险方面发挥重要作用。这一案例为AMC运用信托贷款工具实施问题企业纾困提供了可资借鉴的实践经验。

结语

从监管趋势看，政策正为AMC扩围赋能，纾困路径日趋多元，同时风险防控要求同步提高。无论选择资产证券化、破产重整引入产业投资人，还是信托贷款等工具，核心始终围绕以下三个要点：现金流能否有效接续、退出机制是否清晰可行、合规底线是否牢牢守住。AMC要深刻理解法律与政策精神，灵活运用多重工具，针对不同企业的困境根源与资产禀赋，制定差异化、组合式纾困方案，实现从风险处置到价值重塑的功能跨越，为防范化解金融风险、服务实体经济高质量发展贡献专业力量。

*感谢实习生杨怡宁对本文的贡献。

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