未上市公司股权以及不动产是保险资产配置的重要品种。在现行监管规定下，保险公司开展资金运用业务的前提是具备相应的投资管理能力。但如果保险公司不具备监管规定要求的投资管理能力，是否就不能投资于未上市公司股权或者不动产了呢？笔者在本文中将从是否具备相应投资管理能力的视角，通过分析保险公司投资未上市公司股权、不动产的不同路径来解答该问题。
一、保险公司与保险资产管理公司开展投资活动需要具备投资管理能力
《保险资金运用管理办法》第二十五条规定，保险集团（控股）公司、保险公司、保险资产管理机构开展保险资金运用业务，应当具备相应的投资管理能力。根据《中国银保监会关于优化保险机构投资管理能力监管有关事项的通知》（银保监发〔2020〕45号，以下简称"《通知》"），保险机构投资管理能力包括七类。其中，保险公司开展股权和不动产投资时，需要具备股权投资管理能力、不动产投资管理能力。
二、保险公司不具备投资管理能力时，如何开展股权、不动产投资？
如果一个保险公司暂时不具备股权投资管理能力或者不动产投资管理能力，是否就不能投资股权或者不动产了呢？
事实上，监管规定不仅豁免了在特定投资事项下对投资管理能力的要求，还允许保险公司通过"间接投资"、委托投资等方式开展投资业务，从而确保险资通过各种灵活的渠道获取收益。
（一）直接投资
《通知》第二条第四款豁免了在特定几类投资事项中，对于保险公司投资管理能力的要求。具体而言，保险公司购置自用性不动产、投资保险类企业股权、设立从事专项资产管理业务的子公司，对于投资管理能力不做要求。
- 自用性不动产：通常的地类用途为商业不动产、办公不动产，实际用途大多数为办公室职场；
- 保险类企业股权：包括保险公司、保险资产管理公司以及保险专业代理机构、保险经纪机构、保险公估机构；
- 从事专项资产管理业务的子公司：包括保险公司旗下的产业投资公司、不动产投资公司、私募基金管理人等。
（二）"间接投资"
根据《中国银保监会有关部门负责人就<关于保险资金投资有关金融产品的通知>答记者问》，保险资产管理公司发行产品应当具备相应的产品管理能力。因此，对于保险资产管理公司发行的产品，保险公司在符合产品管理规定中关于投资者资质等要求的情况下即可开展投资。
债权投资计划、股权投资计划、资产支持计划都属于保险资产管理公司发行的资管产品，保险公司投资这些产品不需要具备投资管理能力，但需要具备投资者资质，应满足合格投资者的要求。同时，根据《保险资产管理产品管理暂行办法》第十二条，保险公司作为合格投资者时，应具备相应的风险识别能力和风险承担能力，投资于单只产品不低于一定金额且最近一年末净资产不低于1000万元人民币。
对于保险资产管理公司发行的资管产品，监管规定要求保险资产管理公司具备相应的投资管理能力。具体而言，保险资产管理公司发行债权投资计划时应具备债权投资计划产品管理能力，发行股权投资计划时应具备股权投资计划产品管理能力，发行资产支持计划时应具备信用风险管理能力。
（三）委托投资
保险公司还可以委托保险资产管理公司进行投资。委托投资的场景下，保险公司与保险资产管理公司建立了委托代理关系，由保险资产管理公司主动进行投资。
根据监管部门对保险公司投资管理能力信息披露常见问题的解答，保险公司委托投资管理人开展投资管理业务的，应当按照投资相关监管规定执行，不作投资管理能力信息披露要求。也就是说，委托投资依靠的是保险资产管理公司的投资管理能力，保险公司只是委托人和资金方，不需要具备投资管理能力。
根据《保险资金委托投资管理办法》（以下简称"9号文"）第二条规定，委托投资是指中国境内依法设立的保险集团(控股)公司和保险公司将保险资金委托给符合条件的保险资产管理机构，由保险资产管理机构作为受托人并以委托人的名义在境内开展主动投资管理业务。
保险公司开展委托投资时，需要满足9号文规定的条件，包括：（1）具有完善的公司治理、决策流程和内控机制；（2）具有健全的资产管理体制和明确的资产配置计划；（3）财务状况良好，委托投资相关人员管理职责明确，资产配置能力符合国家金融监督管理总局有关规定；（4）建立委托投资管理制度，包括受托人选聘、监督、评价、考核等制度，并覆盖委托投资全部过程；（5）建立委托资产托管机制，资金运作透明规范。满足前述要求，保险公司不具备投资管理能力也可以委托保险资产管理公司进行股权和不动产投资。
而委托投资关系下的保险资产管理公司则应满足9号文第六条规定："受托管理保险资金的保险资产管理机构应当符合下列条件：......（四）具备相应的投资管理能力并持续符合监管要求，其中，受托开展间接股权投资的，应当具备股权投资计划产品管理能力；受托开展不动产金融产品投资的，应当具备债权投资计划产品管理能力。"
但是，保险公司通过委托投资的方式，投资不动产和股权的方式受到限制。9号第八条规定："保险资金委托投资资产限于银保监会规定的保险资金运用范围，直接股权投资、以物权和股权形式持有的投资性不动产除外。" 也就是说，委托投资的方式应当为间接股权投资、投资不动产金融产品的投资；不动产债权投资计划属于"以债权方式进行的不动产投资"，也是委托投资可采取的方式。
在委托投资方式下，作为受托人的保险资产管理公司负有主动管理的责任。具体而言，受托人应当根据保险资金特性、委托投资指引等构建投资组合，独立进行风险评估并履行完整的投资决策流程，对投资标的和投资时机选择以及投后管理等实施主动管理，对投资运作承担合规管理责任；持续评估、分析、监控和核查保险资金的划拨、投资、交易等行为，确保保险资金在投资研究、投资决策和交易执行等环节得到公平对待。
监管实践中，曾有保险公司因"借用受托通道对多项金融产品下达投资指令，自主决定投资品种和规模、开展实质性风险评估，并与受托方签署投资风险提示函和承诺函，声明承担委托投资项目的风险，形成事实上'假委托'投资业务"的违法事实，被责令整改，并在一定期限内被禁止新增金融产品的委托投资业务。
三、"共享内部资源"模式助力保险公司获取投资管理能力
根据《通知》的规定，无论股权投资管理能力还是不动产投资管理能力，都需要满足组织架构、专业队伍、基本制度、内控机制的要求。尤其在投资的专业队伍方面，《通知》要求较高，部分保险公司无法满足。对于不具备《通知》要求的专业人员的保险公司，监管规定允许其通过整合集团内部资源，以资源共享的方式获得投资管理能力。
（一）股权和不动产投资管理能力对专业队伍的要求较高
《通知》要求保险公司具备投资股权或不动产经验的专业人员，且对于专业人员的人数、年限提出了具体要求。
《通知》附件3第二条规定："保险集团（控股）公司、保险公司应当配备熟悉股权投资业务、具备股权投资能力的专业人员。专业人员数量应当符合下列要求:（一）开展直接股权投资的，资产管理部门应当拥有 不少于6名具有3年以上股权投资相关经验的专职人员，其中专职投后管理的人员 不得少于1人；开展重大股权投资的，应当拥有熟悉所投资标的企业经营管理的专业人员......"
《通知》附件4第二条规定"保险集团（控股）公司、保险公司应当配备熟悉不动产投资业务、具备不动产投资能力的专业人员，专业人员数量应当符合下列要求:（一）直接投资不动产的，资产管理部门应当拥有 不少于6名具有3年以上不动产投资相关经验的专职人员，其中具有 5年以上相关经验的不少于3人，专职投后管理的人员 不得少于1人......"
（二）"共享内部资源"模式大大降低了对保险公司专业队伍的要求
根据《通知》附件3第二条第（三）款规定，对于不具备股权投资管理能力的保险集团（控股）公司及其保险子公司而言，如果其集团内部存在具备股权投资计划产品管理能力的保险资产管理公司，且该保险资产管理公司可以为其股权投资提供咨询服务和技术支持，那么保险集团（控股）公司及其保险子公司所需满足的投资管理能力标准将大大降低，即只需满足资产管理部门配备不少于2名具有3年以上股权投资相关经验的专业人员的标准。
根据《通知》附件4第二条第（三）款规定，对于不具备不动产投资管理能力的保险集团（控股）公司及其保险子公司，可由集团内部具备债权投资计划产品管理能力的保险资产管理公司提供咨询服务和技术支持。
（三）采取"共享内部资源"模式的注意事项
1、保险资产管理公司提供咨询服务和技术支持，不免除保险公司投资的合规责任
"咨询服务和技术支持"主要指在股权、不动产项目投资过程中提供的投资咨询服务，包括提供投资建议、推荐专业中介服务机构、尽职调查、可行性研究分析、风险评估等。保险公司依法应当承担的合规责任并不因保险资产管理机构提供了咨询服务和技术支持而免除。
2、非保险集团下属公司的保险公司适用"共享内部资源"模式的时限最长为2年
《通知》附件3和附件4第二条第（四）款规定："保险资产管理公司成立2年内，作为其控股股东的保险公司可参照本条第（三）款的模式共享内部资源"。根据监管部门对保险公司投资管理能力信息披露常见问题的解答，该第（四）款规定是指，如保险公司作为控股股东发起设立保险资产管理公司，在保险资产管理公司成立2年内，可通过由该保险资产管理公司提供咨询服务和技术支持的方式开展股权、不动产投资。保险资产管理公司成立2年后，保险公司应当自行建立专业团队，不能再按照"共享内部资源"模式开展股权、不动产投资。
3、非保险集团下属的保险公司和保险资产管理公司的机构不可以采取"共享内部资源"模式
针对咨询服务和技术支持提供者，前期曾经有保险公司将投资管理能力设置在非保险资产管理公司（例如养老保险公司、专业投资平台）上，但在2021年1月31日之后，仅有保险资产管理公司可以作为"共享内部资源"的咨询服务和技术支持提供者。
针对咨询服务和技术支持采购者，监管要求仅允许保险集团下属的保险公司向其所属集团内部的保险资产管理公司进行采购，或者作为控股股东的保险公司在保险资产管理公司成立2年内向该保险资产管理公司进行采购。同属金融控股集团或者其他集团公司内部的保险公司和保险资产管理公司不可采取该等模式。
四、结语
保险公司投资股权、不动产存在如下三种路径：一是如保险公司本身具备股权或不动产投资管理能力，或者所投资事项在《通知》豁免投资管理能力的范围之内，那么保险公司可以直接开展投资；二是如果保险公司不具备投资管理能力，则可以通过"间接投资"、委托投资的方式开展投资；三是同一保险集团下属的保险公司和保险资产管理公司之间，或者保险资产管理公司成立2年内与作为其控股股东的保险公司之间，可以采取"共享内部资源"模式开展股权、不动产投资。
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