Brazil: O que 2019 reserva para o mercado de capitais

Last Updated: 20 December 2018
Article by Veirano E Advogados Associados

Após um ciclo de quatro anos de constante instabilidade política e econômica, 2019 deve começar, para o mercado de capitais, com uma perspectiva de retomada firme dos negócios. Motivos não faltam para o otimismo. O ambiente de crise promoveu uma espécie de seleção natural corporativa, deixando na ativa empresas mais bem preparadas. Também existe uma grande possibilidade de recuperação do ritmo da atividade econômica, e os juros estão em seus patamares mínimos históricos, o que enseja a busca dos investidores por diversificação do portfólio para além da renda fixa tradicional. Do novo governo, companhias, instituições financeiras e investidores esperam a concretização da promessa da condução de reformas que garantam o equilíbrio das contas públicas e, consequentemente, a atração de mais investimentos.

Assim, desde que o cenário externo não traga surpresas desagradáveis — o que é sempre uma hipótese a se considerar — 2019 deve ser marcado por um número maior de ofertas iniciais de ações (IPOs) e de emissões de renda fixa, notadamente debêntures e certificados de recebíveis do agronegócio (CRAs). É o que esperam Daniela Anversa, sócia do Veirano Advogados; Mauro Tukiyama, vice-presidente do Comitê de Finanças Corporativas da Anbima; Pedro Kassab, superintendente de M&A do Banco Fator; e Renato Absamrra, sócio da Spectra Investments. A convite da CAPITAL ABERTO, eles participaram deste Antessala, que discutiu as perspectivas para captação de recursos no mercado de capitais em 2019. Acompanhe a seguir os principais trechos da conversa.

Capital Aberto: O que se espera para o mercado de capitais em 2019?

Renato Absamrra: O Brasil está pronto para um círculo virtuoso. Todo o processo recessivo fez com que as empresas adequassem suas estruturas, aliviando custos, de forma a se preparar para um ambiente de maior demanda. Temos uma perspectiva de volta do crescimento, e as mensagens que estão sendo transmitidas pelo novo governo são boas, com uma equipe econômica formada por pessoas capacitadas.

Mauro Tukiyama:  Na economia real, vemos um cenário de menor dificuldade. Após o pico de alavancagem de 2015, as empresas encerram 2018 mais fortalecidas. Reduziram dívidas, se tornaram mais eficientes, o que cria a perspectiva de melhora dos resultados. Como ainda há muita capacidade ociosa, a primeira demanda deverá ser por capital de giro. As empresas precisam comprar insumos, formar estoques e financiar clientes. Na área de infraestrutura, haverá uma demanda por financiamentos referentes aos leilões de 2017 — vale lembrar que, em média, há um hiato de dois anos na busca por recursos —, que já foram feitos sob um novo ambiente regulatório e com retornos mais atrativos. Tudo isso gera um contexto bastante positivo para 2019.

Daniela Anversa:  Passado o pior momento, chegou a hora de as empresas crescerem, e o dinheiro para investimento precisa vir de algum lugar. O BNDES não vai dar conta de tudo e, como o crédito bancário ainda é muito caro, parte dos recursos deverá sair do mercado de capitais. A dúvida é se ele virá por meio de dívida ou equity. O mercado de dívida sempre existe, mesmo que seja para refinanciamento. Já equity é uma incógnita. Temos até visto algumas empresas querendo acessar o mercado e indo para fora, o que é um desperdício depois de todo o esforço que foi feito nos últimos anos para o fortalecimento do Novo Mercado e dos princípios de governança no Brasil. Além disso, passados quatro, cinco anos, os fundos de private equity precisam desinvestir — e sabemos que os últimos tempos não foram o melhor momento para saída —, para um novo ciclo de investimentos. A questão é que esses recursos precisam ingressar em outros ativos. Então, qualquer melhora econômica vai gerar esse movimento.

Pedro Kassab: Durante algum tempo a impressão era de que não faltava só dinheiro, mas também projetos. Acredito que, com a retomada da economia, isso mudará rápido. A sinalização do novo governo vai no sentido da elaboração de projetos mais favoráveis e palatáveis ao mercado, como forma de atrair capital e mudar o perfil das empresas que participam das concessões. Até recentemente quem participava do equity de grandes projetos eram principalmente as maiores construtoras. É uma mudança saudável, que diminuiu um pouco dos conflitos que havia nos projetos.

CA: E qual será o papel do BNDES nessa retomada?

Kassab:  O BNDES precisa atender setores que não são atraentes para o mercado de capitais. Para aqueles que são, existem as debêntures incentivadas. Elas são uma ferramenta interessante, mas não resolvem o problema. É preciso atrair mais investidores institucionais e estrangeiros para esses títulos, dois grandes bolsos que podem fazer a diferença.

Tukiyama:  Acredito que o BNDES continuará sendo um agente relevante para o desenvolvimento do País, mas sem subsídios e com taxas mais próximas às do mercado [em 2018, os empréstimos passaram a seguir um novo indicador, a TLP-taxa de longo prazo]. Isso é importante por dar às empresas a possibilidade de escolher a melhor opção de captação: empréstimo no BNDES, nos bancos ou no mercado de capitais nacional ou internacional.

Anversa: As fontes de recursos precisam vir um pouco de cada lado, do investidor institucional, da pessoa física e do crédito público. O papel do BNDES precisa ser o de entrar em áreas para as quais os investidores ainda torcem o nariz, mais difíceis. Um exemplo é o agronegócio, pouco palatável por causa de riscos climáticos, de safra e de câmbio. Com os riscos de mercado mais conhecidos, o BNDES pode sair de algumas áreas e se dedicar a outras.

Kassab:  Seu papel precisa ser mais de indutor do que de financiador. Com toda sua capacidade técnica, pode assumir a função de contratar estudos para a viabilização de projetos que possam atrair mais capital privado.

Tukiyama:  Há projetos complexos para os investimentos, como os das áreas de energia, ferrovias e portos, em que o BNDES poderia atuar como apoiador, garantindo o risco, mas sem a necessidade de fazer o funding total. Um não precisa substituir o outro. O BNDES pode andar junto com o mercado de capitais.

CA: Quais são os principais riscos no radar?

Kassab: Com relação à conjuntura interna, as sinalizações são positivas. O mercado tem reagido bem a tudo que tem sido dito em termos de política econômica e investimentos — é o efeito de "lua de mel" que sempre aparece junto com um novo governo. Por outro lado, há preocupação com o cenário externo. Há sinais de bolhas em ativos, excesso de alavancagem e alta dos juros nos Estados Unidos. Historicamente, as bolhas não são desinfladas sem causar crises. Acredito que nos dois primeiros trimestres de 2019 possa existir uma janela muito favorável à captação; depois disso, a incerteza pode ser maior.

Absamrra: De fato, se fôssemos considerar apenas a economia brasileira, a chance de uma "lua de mel" mais prolongada seria maior. O risco vem mesmo do exterior, que pode afetar a demanda por emissões de equity ou de dívida. A própria taxa de juros brasileira em níveis mais baixos incentiva o investimento em equity, mas tudo isso pode mudar se uma crise lá fora gerar aversão a risco.

CA: O presidente da B3, Gilson Finkelsztain, diz haver entre 15 e 30 companhias aptas a fazer IPO. O que acham dessa estimativa?

Anversa:  Existe um grande número de empresas que se prepararam ao longo do segundo semestre de 2018, à espera de uma abertura de janela de captação. Há também um trabalho de reformulação do Bovespa Mais em andamento na B3. Ocorre que, em termos de emissões de equity, o mercado tem exigido um tamanho muito grande, na casa do bilhão ou de pelo menos 750 milhões de reais, e nem todas as empresas precisam desses volumes ou têm um plano de investimentos que comporte esses valores. Precisa haver uma reformulação do mercado de acesso, para que ofertas menores, de 200, 300 ou 400 milhões de reais, possam acontecer. Hoje a alternativa para as empresas é fazer uma rodada com fundos. Espero que ocorram grandes emissões em 2019, mas seria interessante o mercado contar também com empresas menores.

Tukiyama:  Em 2018 foram seis listagens de empresas brasileiras: três na B3 [Banco Inter, NotreDame Intermédica e Hapvida] e três lá fora [Arco Educação, PagSeguro e Stone]. Esses números demonstram que 2018 foi um ano bom para equity. Em termos de fluxo de capitais, o Brasil está mais bem posicionado do que mercados como os da Argentina e do México, em que a aversão ao risco está maior. O Brasil, então, desponta como franco candidato, porque as empresas estão com expectativas mais expressivas de crescimento do lucro. Em termos de preço, a bolsa brasileira ainda está barata. Então, há muitas oportunidades. Os vendedores nas últimas aberturas de capital foram majoritariamente grandes fundos de private equity.

Absamrra:  Na prática, em momentos de mais aquecimento, especialmente no Brasil, quem paga mais na saída [de private equity] é a bolsa. Sem dúvida nenhuma, se o mercado estiver aquecido e houver demanda por IPO, a escolha das empresas será o mercado de capitais. Mas a bolsa ainda não se desenvolveu o suficiente no Brasil, o que mantém o mercado de ações muito restrito. Há muito capital e poucas opções, por isso a bolsa fica muito dependente de fluxo, perdendo a lógica fundamentalista. Com a melhora no ambiente, mais empresas devem acessar o mercado. E desde que sejam geridas e tenham boas perspectivas de crescimento, devem atrair os investidores.

Kassab:  O cenário de juros baixos favorece qualquer investimento de risco, tanto em crédito privado quanto em equity. Se for feita uma comparação entre a rentabilidade da Selic e a da bolsa nos últimos anos, a Selic ganha de longe. Agora, se houver uma perspectiva de manutenção dos juros em patamares razoavelmente baixos, de forma a se considerar a bolsa um investimento de longo prazo, que vá remunerar um prêmio de risco, será uma mudança relevante no mercado. Hoje quem investe na bolsa aplica em papéis específicos e acaba realizando lucros. Não é algo que o investidor fundamentalista faz com a maior parte do seu dinheiro.

CA: Historicamente, os juros sempre foram elevados no Brasil. Mas, segundo boletim Focus do início de dezembro de 2018, a previsão para Selic para o fim de 2019 a 2021 está na faixa de 8%. Qual impacto essa projeção tem para a renda fixa?

Absamrra:  Com os juros altos, o prêmio de risco estava desajustado. Quando a Selic está em 14%, o investidor considera que 105%, 106% do CDI é pouco prêmio, dada a taxa básica, para correr o risco de um título de crédito privado. Com a Selic em um dígito, esse prêmio, em valores absolutos, passa a ser mais representativo.

Tukiyama:  Uma taxa de juros baixa é um fator fundamental para o cenário que temos visto nos últimos dois anos e meio, que é o de aumento do volume de emissões de debêntures [veja detalhes na tabela]. Essas ofertas têm crescido a cada ano, simultaneamente ao aumento do grau de absorção desses títulos pelas assets. Com a Selic em um dígito, as gestoras de recursos têm um estímulo para buscar debêntures que garantam um retorno superior à Selic, para continuar atraindo os cotistas. Isso gera um círculo virtuoso.

Kassab:  Olhando o mercado de assets, ainda vemos uma concentração de títulos com prazos de quatro ou cinco anos. Para aumentar o número de empresas aptas a acessar o mercado de capitais, precisamos de um movimento de alongamento mais agressivo dos prazos e uma queda do rating mínimo exigido pelas assets para a compra de papéis. Há uma competição por essas emissões, mas a absorção é pequena. Tudo isso passa ainda pelo desenvolvimento do mercado secundário, já que os gestores evitam prazos mais longos pela dificuldade de saída. Então, o juro precisa ficar baixo por um tempo para que se consiga esse efeito.

Anversa:  Concordo com o Kassab. Mas a questão que fica é: o que fazer para fomentar o mercado secundário de forma que atraia mais investidores?

CA: Haveria algo ao alcance do regulador nessa direção?

Tukiyama:  O mercado secundário é uma das prioridades da Anbima. Sempre pensamos em como impulsionar esse aumento de liquidez. Isso já vem acontecendo, como no caso das debêntures de infraestrutura. Estamos conversando com a CVM sobre o que podemos fazer, pois quanto mais papéis estiverem nas mãos dos investidores, maior a liquidez.

Anversa:  A CVM está fazendo sua parte, flexibilizando normas, como no caso do CRA, e simplificando informações nos formulários de referência. Houve a revisão da Instrução 476, que ajudou a simplificar a emissão das ofertas para investidores mais graúdos. Há também parceria com a Anbima para melhorar o ambiente dos fundos. Agora, não adianta só simplificar e não existir um movimento do mercado.

Tukiyama:  Outra questão é a competição entre os mercados local e internacional. A emissão de um bond pode ser feita de um dia para outro, enquanto no caso de uma debênture, a depender das condições, o emissor pode receber o dinheiro em três ou quatro meses. Precisamos do investidor estrangeiro por aqui, mas com ofertas competitivas. Não falo só em custos, mas em prazo e execução, em redução de papelada. Qual a necessidade de um boletim de subscrição nos casos em que tudo é eletrônico? Fazer registro na Junta Comercial? A Lei das S.As. é da década de 70, e está muito ligada a papel. Mas acredito que o regulador está atento a tudo isso.

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